opinii primite la redacţie

Eşecul de diagnostic

18 iun 2018 Autor: Andrei Mocearov

Diagnosticând criza ca un rezultat mai degrabă al deficitului de ofertă decât al deficitului de cerere şi ca o consecinţă mai degrabă a indisciplinei statelor decât a funcţionării distorsionate a pieţelor financiare, gânditorii de la Bruxelles, Frankfurt, Berlin şi Paris împing reforma Uniunii economice şi monetare într-o direcţie greşită.

La 4 noiembrie 2008, la apogeul crizei financiare, regina Elisabeta a II-a a pus faimoasa întrebare cu ocazia vizitei pe care a efectuat-o la London School of Economics: „Cum de nu a observat-o nimeni?”

Economia de piaţă este prin natura ei instabilă. Ea produce cicluri economice care alternează perioade de avânt economic cu perioade de stagnare economică, iar din când în când produce crize majore, care se transformă în recesiuni severe. După Marea Depresiune din anii 1930 statele s-au dotat cu instrumente de luptă împotriva instabilităţii inerente a economiei de piaţă. Acestea sunt băncile centrale care funcţionează ca împrumutători de ultimă instanţă şi stabilizatorii automaţi asociaţi bugetelor publice.

Paradigma Marii Moderaţii, la modă în deceniile care au precedat criza, care prezicea că ciclurile economice pot fi domesticite doar prin intermediul politicii monetare, prin stabilizarea inflaţiei, nu a funcţionat de fapt.

Iluzia Marii Moderaţii a fost parte integrantă a contextului în care s-a decis arhitectura instituţională a zonei euro. Era o casă construită doar pentru zile frumoase, fără acoperiş. Criza din 2008 a scos în evidenţă vulnerabilităţile zonei euro. Banca centrală europeană (BCE) nu fost proiectată să funcţioneze ca împrumutător de ultimă instanţă, iar bugetul UE este foarte mic şi nu are deloc funcţie de stabilizare. Mai grav, rata dobânzii de politică monetară a BCE, unică, poate fi prea mare pentru unele ţări şi prea mică pentru altele, aflate în puncte diferite ale ciclului economic. Introducerea euro a agravat de fapt problema ciclurilor economice, conducând la perioade prea lungi de exuberanţă, urmate de recesiuni lungi şi severe, adică exact ceea ce s-a întâmplat înainte de 2008, respectiv după 2008.

După criza financiară din 2008, a rezultat un cvasi consens în UE conform căruia arhitectura instituţională de la Maastricht pentru uniunea monetară are hibe serioase. Conştientizarea nevoii de a reforma zona euro nu a fost însă acompaniată de identificarea unui diagnostic corect al crizei şi a mijloacelor care lipseau din cutia cu instrumente a zonei euro.

Cauza principală a crizei financiare din 2008 a fost crearea creditului excesiv de către pieţe financiare complet dereglementate şi nebunesc de inovatoare. Acestea au permis expunerea masivă şi riscantă la datorii mari a actorilor economici: guverne, firme şi gospodării. Cu sublinierea că sectorul privat s-a îndatorat mult mai puternic decât sectorul public. Mai grav, guverne captive şi corupte de puternicul lobby financiar au stimulat preluarea de riscuri foarte mari de către creditori, în loc să le atenueze. În afara controlului sau cu complicitatea tacită a guvernelor, băncile au creat cantităţi mari şi instabile de credit şi bani privaţi. Fluxuri mari transfrontaliere de bani au creat riscuri sistemice majore, ce s-au concretizat în izbucnirea crizei financiare. În UE, creditorii din nordul UE au creat exuberanţele iraţionale ale debitorilor din sudul UE. În  momentul declanşării crizei, banii s-au retras brusc spre nord, lăsând sudul fără lichidităţi şi cu spectrul unei crize de insolvenţă. Prezumţia gânditorilor de la Maastricht că pieţele financiare în uniunea monetară vor crea o asigurare contra crizei s-a dovedit complet falsă. Dimpotrivă, pieţele financiare au creat şi apoi au adâncit criza. În uniunea monetară, pieţele financiare capătă o putere foarte mare prin care pot împinge ţările într-un echilibru prost, prin creşterea ratei dobânzilor şi obligarea ţărilor la măsuri excesive de austeritate, care, la rândul lor, creează o spirală deflaţionistă ce agravează criza fiscală. 

Care este însă diagnosticul formulat de Uniunea Europeană? Actualul ciclu de dezbatere a fost (re)lansat la începutul anului 2015, la Consiliul European informal din 12 februarie 2015. Participanţii au avut la dispoziţie o Notă analitică semnată de Jean-Claude Juncker, preşedintele Comisiei Europene, Donald Tusk, preşedintele Consiliului European, Jeroen Dijsselbloem, preşedintele Eurogrupului şi Mario Draghi, preşedintele Băncii Centrale Europene.

Nota analitică prezintă, printre altele, un diagnostic al crizei. Dezbaterea despre reforma UEM a continuat în ultimii trei ani, au fost publicate mai multe documente programatice şi de reflecţie, precum şi unele propuneri concrete. Direcţia pe care a luat-o această reflecţie asupra viitorului zonei euro a fost însă deja stabilită de diagnosticul dat în Nota analitică pregătitoare a Consiliului European informal din 12 februarie 2015. Să zăbovim puţin asupra ei pentru a înţelege mai bine unde ne aflăm şi încotro ne îndreptăm cu reforma UEM.

Nota analitică identifică patru cauze pe care autorii le numesc crize care au lovit Uniunea Europeană: (1) criza financiară, declanşată în SUA, (2) criza datoriilor suverane, mai degrabă tipică pentru UE, (3) criza competitivităţii şi (4) criza pieţelor în accepţiunea evaluării corecte a riscurilor de ţară.

Autorii recunosc că declanşatorul primar al Marii Recesiuni a fost criza financiară  începută în SUA pe pieţele ipotecare de tip subprime, iar aceasta s-a transmis rapid global prin pieţele financiare integrate. În UE, criza financiară a produs rapid criza datorilor suverane. Criza băncilor a devenit rapid criza finanţelor publice pentru că statele au fost nevoite să utilizeze banii publici pentru a salva băncile. Cercul vicios creat între state şi bănci a agravat criza. Până aici, chiar dacă apare deja o primă săgeată la adresa indisciplinei statelor care au nesocotit de-a lungul timpului Pactul de stabilitate şi creştere, diagnosticul este corect, deşi mai degrabă descriptiv decât analitic.

Mai departe însă diagnosticul este părtinitor, dacă nu de-a dreptul eronat.

Criza competitivităţii este legată din start de critica la adresa mai multor state care sunt admonestate pentru că nu au folosit perioadele de avânt economic pentru a trata rigidităţile existente în pieţele de produse şi pieţele muncii. Şi acum vine lovitura de graţie dată diagnosticului: [V]ulnerabilităţile profunde nu au permis ofertei să facă faţă cererii.

Aşadar, autorii au identificat mai degrabă un deficit de ofertă decât un deficit de cerere. Or, este exact pe dos. Criza euro, declanşată de criza financiară, a fost agravată de alocarea distorsionată a resurselor de către pieţe în interiorul zonei euro, pe fondul lipsei oricărui instrument european de prevenire a acestui lucru. Oferta a fost stimulată artificial printr-o creditare exuberantă a firmelor, fără limite, produsă de pieţe financiare lăsate să se reglementeze singure, faimosul light touch regulation. Pentru ca cererea să egaleze oferta gospodăriile au apelat, la rândul lor, la împrumuturi. Creşterea fără precedent a datoriilor, în special a celor private, este cea mai bună dovadă că am avut un deficit de cerere şi nu un deficit de ofertă.

Iar cu a patra componentă, criza pieţelor, autorii Notei analitice oferă altă interpretare care se îndepărtează de evaluarea corectă a crizei. Eroarea pieţelor constă, chipurile, în incapacitatea acestora de a măsura corect riscul de ţară. Tratatul de la Maastricht a fost construit pe ideea că disciplina pieţelor, în semnificaţia de mai sus, va fi un element cheie în prevenirea unor evoluţii divergente ale economiilor din zona euro şi ale poziţiilor lor fiscale. Şi, vai, pieţele au dezamăgit. De fapt, pieţele funcţionează, prin natura lor, pro-ciclic. Tratatul de la Maastricht, elaborat în contextul iluziei Marii Moderaţii, a creat pur şi simplu amăgirea cu disciplina pieţelor. Disciplina asta a pieţelor nu există în realitate, cel puţin în varianta vehiculată.

Iată ce spunea Raportul Delors din 1989: „Experienţa sugerează că percepţiile pieţelor nu oferă neapărat semnale puternice şi convingătoare şi că accesul la o piaţă mare de capital poate, pentru o anumită perioadă, să faciliteze chiar finanţarea dezechilibrelor economice. În loc să conducă spre o adaptare treptată a costurilor de împrumut, opiniile pieţelor asupra credibilităţii oficialilor care se împrumută tind să se schimbe brusc şi  rezultatul este închiderea accesului la finanţarea prin pieţe. Constrângerile impuse de forţele pieţei pot fi fie prea lente şi slabe, fie prea bruşte şi destabilizatoare” (Jack Delors, Report on economic and monetary union in the European Community, pag. 21, 17 aprilie 1989).

În prezent, reforma este ghidată spre o direcţie care ignoră complet principala cauză a crizei şi anume funcţionarea defectuoasă a pieţelor financiare. În schimb, accentul este pus pe convergenţa competitivităţilor şi în consecinţă pe restabilirea competitivităţii ţărilor din sud şi disciplina de piaţă în sensul prezentat mai sus.

Reforma UEM se îndreaptă spre rezolvarea deficitului de ofertă în locul deficitului de cerere şi spre rezolvarea indisciplinei fiscale a statelor în locul indisciplinei pieţelor financiare care, prin inovare şi dereglementare exagerate, amplifică instabilitatea economiilor.

Astfel, invocându-se criza competitivităţii, se propun reforme structurale, în responsabilitatea exclusivă a statelor, pentru flexibilizarea pieţelor de produse şi ale pieţelor muncii în vederea rezolvării unui deficit de ofertă inventat şi a unei iluzorii creşteri a capacităţii de a răspunde la şocuri (rezilienţă).

Totodată, invocându-se criza pieţelor, se propun reforme care să întărească disciplina de piaţă, adică a capacităţii acestora de a preţui corect riscurile de ţară, de a controla disciplina fiscală a statelor. Deşi doctrina Maastricht a pieţelor-paznici ai economiilor a eşuat, se doreşte continuarea acestui experiment.

A pune pieţele, care prin natura lor sunt pro-ciclice, să păzească stâna statelor încalcă bunul simţ al textului economic standard. Statele, folosind chibzuit instrumente de stabilizare anti-ciclice, trebuie să controleze pieţele şi nu invers. Prevenirea unei crize financiare de tipul celei care a produs Marea Recesiune este complet ignorată. Sunt de asemenea ignorate şocurile endogene produse în interiorul zonei euro / UE, în primul rând de fluxurile speculative de bani privaţi, dar şi de politicile economice divergente, de exemplu politicile salariale şi politicile privind impozitele, şi care deteriorează grav balanţele de plăţi ale ţărilor. Nu în ultimul rând, lipsesc din portofoliul de reforme instrumente de ajustare post-criză, cu riscul de a lăsa din nou statele prizoniere macroeconomiei austerităţii, care propune ajustarea prin devaluare internă, adică şomaj mare şi scăderea salariilor.

Dezbaterea curentă redusă la raportul între prevenirea riscurilor (disciplina de piaţă) şi partajarea privată a riscurilor, cu o vagă aluzie la o capacitate fiscală comună, este o falsă dezbatere. Adevărata dezbatere pentru reforma autentică a zonei euro ar trebui să se concentreze asupra prevenirii de către state a riscurilor produse de pieţe şi asupra partajării publice a riscurilor. Adică, altă prevenire şi altă partajare.

Din păcate, eşecul de diagnostic pune reforma Uniunii economice şi monetare pe un traseu eronat. Are dreptate Peter Bofinger, profesor de politică monetară şi economie internaţională la Universitatea din Wuerzburg şi membru al Consiliului german de experţi economici: mai bine nicio reformă decât o reformă proastă (Euro area reform: No deal is better than a bad deal, VoxEU.org, 25 mai 2018).

 

Andrei Mocearov, doctor în economie

Printeaza

Atenţie: Această scriere publicistică este destinată exclusiv abonaţilor ZF Corporate. Utilizatorii pot descărca şi tipări conţinut de pe acest site doar pentru uzul personal sau fără scop direct ori indirect comercial. Toate materialele publicate sunt protejate de către Legea nr. 8/1996, cu modificările şi completările ulterioare - privind dreptul de autor şi drepturile conexe.